陸港觀盤－債券配置價值提升 人民幣匯率趨穩

工商時報【元大中國債3-5 ETF研究團隊】 2018年中國股市快速下跌，債券市場經歷了一輪牛市，殖利率逐步下降。但到2019年第一季，由於中美貿易戰緩和及國際股市風險偏好回升，A股成為表現最強勢的資產，中國債則整體陷入震盪偏弱格局，自3月底以來，利率持續向上突破。 觀察近期中國債券市場轉弱的主因如下：首先是中國基本面好轉，3月PMI重新回到榮枯線以上達到50.5，CPI與社會融資大幅回升。3月社會融資成長率達到 10.7％，以及4月17日公布的第一季GDP成長率優於預期，達到 6.4％。其中社會融資是經濟的前瞻指標，加上減稅降費實施，顯示第二季經濟仍有機會保持強勢。 其次是流動性偏緊。之前中國人民銀行表示，仍將維持流動性在合理充裕的狀態，包含重啟逆回購，但是資金面最寬鬆的時間可能已經過去，市場利率在過去幾周持續上升，加上經濟數據反彈的背景下，人行的貨幣政策短期仍在政策效果觀察期。 今年中國政府的工作報告中提到要普惠貸款，且小微貸款利率要比去年降低1％，可見降準與降低市場利率是有必要性，但卻沒有急迫性，近期可能比較多會透過公開市場操作的方式，填補資金的缺口，預期流動性比起去年會相對收緊。 第三是債券發行增加。每年的第二季是傳統的債券發行高峰期，尤其是今年地方政府債券發行普遍提前且增加，市場供給的壓力上升。但在現今人民幣相對強勢，以及利率提高之後，外資將是中國債市一個重要的配置力量。 人民幣匯率方面，第一季人民幣在美元指數高位震盪的情況下，仍然保持升值趨勢，主要因素在於中美貿易戰有所緩解，以及經濟基本面轉強。從雙方近期持續進行的協商可以看出中美貿易戰正朝好的方向發展，且人民幣匯率可能也在中美貿易談判的框架之內，對人民幣匯率具有一定支撐。 從歐美市場方面來看，上個月美國聯準會公布3月FOMC會議決議，聯邦基準利率維持在2.25％∼2.5％的區間不動，2019年的利率預測從2018年底的2.3％下修到2.1％。外界預期今年不升息，且2020年升息一次，並預計今年9月底停止縮表。雖然之前市場已經預期3月不升息，但整體看來，本次會議紀錄比市場預期更加鴿派。 除此以外，3月的德國、歐元區PMI均創下2013年以來新低，進一步壓低了全球公債殖利率，美債3個月與10年期的利差自2007年以來首次出現倒掛也引發市場對美國經濟衰退預期，利率普遍往下。 而在3月底、4月初中國的債券利率往上之後，中美利差重新走寬，人民幣匯率穩定，都提升中國債券對外資的吸引力，尤其國債與政金債更是外資機構配置的主要債券品種。 展望後市，在中國經濟基本面回穩的情境之下，預期債券殖利率在第二季還有機會繼續震盪上行，但在一連串優於市場預期的數據公布之後，不管是債券價格或是市場預期對基本面的變化都已經修正。 加上今年以來，陸股在風險情緒好轉及資金推動之下大幅反彈，股債的相對價值已經趨近平衡，尤其前期殖利率調整較多的3年至5年期國債與政金債具備一定的配置價值。後續建議持續觀察中國經濟數據及人行貨幣政策的走向，包含人行對MLF的操作，以及相關官員的談話。（元大中國債3-5 ETF研究團隊）