◆政策推動中國成為全球最大汽車消費市場

中國人民在所得的提高下汽車消費能力逐年提升，但至2008 年中國每千人汽車擁有量僅37 台 (圖十四，相較於美國每千人汽車擁有量765台，中國汽車市場成長空間大。2008 年受金融海嘯影響中國汽車銷售量成長率大幅縮減，2009 中國政府為刺激汽車消費，在1 月通過1．6 升及以下排量乘用車購置稅由10%減至5%，實施時間至2009 年底，在此政策刺激下中國汽車市場領先全球復甦，3 月中國汽車銷售量再次破百萬輛，9 月銷售量更創歷史新高133.2 萬輛，預估2009 年中國汽車銷售量有機會挑戰1,300 萬輛。2009 年中國汽車銷售結構中乘用車銷售在購置稅減半政策刺激下成長最為明顯，2009 年前9 月乘用車銷售量達723 萬輛yoy+41.7%，汽車銷售結構中國國內製造的1.6 升以下乘用車在購置稅減半刺激下2009 年前8 月銷售量成長更高達55.36%。中國人民在收入的提升下購車能力正快速攀升，乘用車銷售量佔整體汽車銷售量已達75%，中國在乘用車銷售量持續成長下代表私人汽車擁有量也同步攀升中，2007 年中國私人汽車擁有量達2,876 萬台，私人汽車擁有量佔整體民用汽車擁有量比重已攀升至66%。2009 年中國汽車市場的火熱主要來自1.6 升以下購置稅減半政策的推動，顯示汽車銷售量與政策密不可分，目前政策僅實施至年底，政策是否延續是目前市場關注焦點，由於汽車帶動週邊產業與就業人口眾多，因此中國汽車協會與汽車製造業者已向中國國務院提案希望延續1.6 升以下購置稅減半政策或擴大購置稅減半實施範圍，我們認為中國政府要使2010 年經濟成長率再提高及維持汽車市場成長政策延續的可能性高，若政策沒有延續中國城鎮家庭目前每百戶汽車擁有量僅10 台來看，中國汽車市場成長空間仍大。

◆中國汽車熱銷台灣車廠同慶

◇裕日車 2227(TW) - 受惠大陸東風汽車熱賣，獲利將創新高

裕日車與大陸風神汽車合資成立廣州風神、風神襄樊、東風裕隆等汽車製造、銷售公司，主要代工日產(nissan汽車。裕日車持股40%合資成立之風神汽車，隸屬於大陸東風集團，為大陸第三大之汽車公司，去年東風集團銷售總台數為115 萬台，其中風神汽車銷售台數為35 萬台，yoy+28.91%，09 年1~9 月風神汽車已銷售達37 萬輛，已超過2008全年總銷售台數，預估09 年全年銷售台數可達52 萬台，yoy +48%，裕日車轉投資獲利可望如預期大幅成長。

2008 年大陸轉投資貢獻14.15 億元，eps4.71 元，2009 年受到大陸車市振興計畫，09 年1 月~9 月獲利貢獻已達14.8 億元，eps4.93 元，預估2009 年大陸轉投資可貢獻19.65 億元，eps 6.55 元，yoy +38.87%。2010 年大陸轉投資獲利可達22.2 億元，eps7.4 元。目標價格建議9~13xpe/2010 年。

◇裕隆 2201(TW) - 裕隆借東風，兩岸佈局可期

裕隆在大陸之佈局，2009 年可望開花結果，裕隆將於杭州蕭山成立汽車製造廠，製造銷售自有品牌luxgen，大陸第三大汽車品牌東風汽車已入資裕隆大陸車廠20%，兩岸合作機會將持續擴大，未來裕隆在大陸市場之發展，不論是在自主品牌、通路皆可因此而受惠。

裕隆除台灣本業可望轉虧為盈外，裕隆持股裕日車50%，可間接受惠代工大陸東風汽車之業外收益。裕隆並將於2010/1q 在台推出與吉利合作之國民車—熊貓小車，在低價小車市場可望順利搶下市佔率，推估裕隆市佔率可因此從11% 拉升至13%。裕隆08 年營收175.04 億元，yoy-27.13%，毛利率10.43%，稅後淨利4 億，eps 0.26 元。預估09 年營收186.1 億元，稅後淨利10.59 億，eps 0.68 元，2010 年受到台灣車市回溫，汽車相關業外轉投資亦同步回升，預估2010 年稅後eps 可達1.5元。目標價格建議 1.2xpb09 (2009 年淨值=37.5。

◇中國民生必需品消費模式改變，外資量販出頭天

中國零售業銷售額占gdp 的比重，近年來約34~35%，顯示中國民眾內需消費為拉動gdp 成長的重要火車頭，更進一步去分析，中國民眾在民生必需品消費模式方面，逐漸從傳統市場轉移至價格經濟實惠、產品品質有保證的大型量販店及超市。

2008 年連鎖百強銷售規模達到1.19 兆元rmb(+18.4%yoy，占社會消費品零售總額的11.1%。百強企業中，以經營超市為主的連鎖企業共有55 家，占一半一上，55 家超市企業中，本土企業42 家，外資企業13 家。以家樂福、大潤發、沃爾瑪為代表的外資企業在食品零售市場的領先優勢進一步凸顯，以近年中國連鎖百強企業的總零售額約在8,000 億~1.4 兆元rmb 來看，五家領導級外資量販店的總零售額約在750~1400億元rmb，重要性佔一成，加上年成長皆有20%以上，比起便利店及專賣店約個位數至一成的成長，表現優異，外資零售在百強中扮演重要角色。

◆中國大潤發獲利永冠零售業，潤泰全 2915(TW) 受益大

◇2009 年大潤發首度登上龍頭寶座

中國大潤發2008 年排名外資量販店中的第二名，擁有101 家店，2008年營收為336 億元rmb，比擁有134 家店的家樂福，營收只差2 億元rmb，09 年1~8 月 營收265 億元rmb (yoy+18%，上半年自結獲利為6.75 億元rmb (yoy-5%，主因今年把員工分紅費用分2q、4q 認列，預計中國大潤發2009 年可望穩坐外資量販店龍頭，營收達403 億元rmb，獲利13 億元rmb，營收獲利成長皆兩成以上。

◇中國大潤發預計三年開100 間店、營收達千億元、獲利成長2.5 倍

比家樂福、wal-mart 晚進入中國市場的中國大潤發，在2005 年前因中國政府政策並不特別優惠台商與諸多限制之因，於是先行進入二、三級以下的縣鎮開店，直到2005 年中國政府全面對外資量販店開放後，大潤發再陸續進入一級城市開店，然而先前佈點的經歷，使中國大潤發不論在一級，或是鄉鎮都有優於同業的佈點經驗。

目前中國大潤發開店分五大地區華東(53 家、華中(7 家、華南(16家、華北(13 家、東北(14 家，1q09 已增加一家新店，2h09 會加快開店速度至25 家新店，計畫未來3 年要開100 家店，預計成功的經營模式快速複製後，假設營收每年成長30%以上，2012 年營收達1,041 億元rmb，獲利成長2.5 倍至33 億元rmb。

◇中國大潤發預計2010-2011 上市獲利永冠零售業

潤泰集團和中國大潤發另一大股東歐尚進行內部整合後，預計2010~2011 年上市，以預估中國大潤發2010 年獲利18 億元rmb，eps2.45 元rmb，同業中僅王府井eps 有1 元rmb 以上，加上香港、中國零售業本益比約15-30 倍，給予中國大潤發20x 本益比來計算，中國大潤發市值約nt$1779 億元，以潤泰全持股比重合計16%，貢獻nav 39 元，再加上潤泰新、持有土地、其餘長期投資來看，扣除淨負債後，nav 49元，給予潤泰全 2915(TW) 目標價至1xnav。