◆農產品期貨報價短線反彈暫告終

玉米、黃豆、小麥等農產品期貨報價均在12/2008觸底，而且，報價自02/2009自06/2009上旬期間出現反彈，近期雖報價歲再轉弱，不過，相較於12/2008的低點，最大反彈幅度均在40%以上。

◆農產品期貨報價中期底部已隱然成型

玉米、黃豆、小麥等農產品期貨報價均2008年出現歷史新高，報價分別為每英斗7.55美元、每英斗16.58美元、每英斗12.80美元。

供需狀況較差的小麥，期貨報價走勢自02/2008即轉弱，玉米、黃豆則在2h08出現急跌走勢，最大跌幅分別為61.1%、52.7%、64.2%。

農產品期貨報價低點均已在12/2008出現，其後迄今報價持續反彈，相較於前波低點，最大漲幅超過40%，而且，為期半年多的中期底部已隱然成型。

◆資金回流商品市場，2h09報價後勢看俏

在玉米、黃豆、小麥等農產品中，小麥的供需狀況相對較不理想，主要原因係在供給面，美國農業部持續調高全球小麥產量的預估值，06/2009對2008/09年度的小麥期末庫存預估值為1.68億噸，較09/2008時1.40億噸的預估值，提高了20.0%，2008/09年度全球小麥的庫存消費比為26.6%，明顯高於2007/08年度的19.5%。

雖然供需狀況逐月轉差，不過，小麥報價卻也同樣呈現盤堅向上的走勢，ibts認為，此波農產品期貨報價強彈，資金係為重要因素之一，只要商品市場沒出現資金撤退潮，2h09農產品就仍有表現的空間。

◆玉米庫存消費比處低檔，長線漲升空間最大

ibts認為，資金行情發酵已在農產品市場中激起第一波攻勢，然而，後續報價續漲的力道強弱將回歸到基本面供需的狀況。

在玉米、黃豆、小麥等農產品中，長線供需最為吃緊的將是玉米，預估2009/10年度庫存消費比將降到15.8%，不但再較2008/09年度的17.8%降低，而且，更與近幾年最低的15.0%相去不遠，預估玉米期貨報價的長線續航力將較值得期待。

◆玉米期貨報價長線有機會向5.48美元靠攏

預估2009/10年度玉米的全球庫存消費比為15.8%，與1996/97年度的16.3%、2003/04年度的16.0%接近，若再將考量的時間區間同樣向前延伸數年，則可發現目前狀況與1996/97年度時較為類似，因此，ibts認為，長線玉米期貨報價將有機會向07/1996時每英斗5.48美元的波段高點靠攏。

◆飼料業者將受惠於玉米報價走揚

玉米主要供生產飼料之用，玉米期貨報價上漲，通常也將帶動飼料價格走揚，國內相關廠商包括大成 1210(TW) 、卜蜂 1215(TW) 、福壽 1219(TW) 等均將受惠，投資建議為買進。

◆主要產地受旱，黃豆短線供需趨緊

01/2009時美國農業部對2008/09年度黃豆的全球庫存消費比預估值為23.3%，不過，受到阿根廷、巴西等重要產地發生旱災影響，黃豆供給狀況逐月惡化，06/2009美國農業部對2008/09年度黃豆的全球庫存消費比已調降到18.9%，低於2007/08年度的23.0%，此為造成黃豆期貨報價短線急漲的重要因素之一。

◆供需改善將使黃豆長線漲勢埋下隱憂

預估2008/09年度黃豆的全球庫存消費比為18.9%，與2003/04年度的18.8%接近。然而，目前黃豆期貨報價已在每英斗12美元以上，高於2003/04年度的高點(10.55美元，除此之外，在報價上漲將促使農民擴大耕種面積，預估2009/10年度黃豆的全球庫存消費比將提高到22.4%，亦即2009/10年度供需吃緊的狀況將獲得明顯舒緩，ibts認為，就長線而言，目前的黃豆報價已無低估現象。

◆油脂產品轉嫁成本速度快，短線業績即可反應

2008/09年度收成的黃豆係在08/2009前後將陸續供應到市場上，ibts認為，在此之前，黃豆短期供給短缺的影響將大於對長期供給回升後對報價的壓抑，預估黃豆期貨報價仍有漲升空間。

相較於飼料，黃豆油報價通常可以更即時反應原料成本的變動，換言之，近期黃豆報價上漲，包括福懋油 1225(TW) 、大統益 1232(TW) 等油脂廠的業績受惠的速度將較飼料廠更快，投資建議為買進。

◆豐收墊高庫存，小麥報價漲勢續航力相對弱

2008/09年度小麥收成狀況良好，全球期末庫存增加到1.67億噸，相較於2007/08年度的1.20億噸，增加幅度為39.2%，帶動2008/09年度全球小麥的庫存消費比提高到26.3%，明顯高於2007/08年度的19.5%。

除2008/09年度豐收墊高庫存外，全球經濟降溫也影響小麥的需求，加上小麥未如玉米、黃豆可供生產生質燃料之用，因此，預估2009/10年度全球庫存消費比將再提高到28.3%，換言之，供需狀況較2008/09年度更加寬鬆，預估將削弱小麥期貨報價的漲升力道，並將不利於下游麵粉廠調漲價格，對聯華 1229(TW) 的投資建議為區間操作。

◆結論/推薦個股

ibts認為，自02/2009至06/2009上旬農產品報價的反彈走勢，為資金行情效益，如2h09經濟情勢不穩定造成資金退潮，農產品報價漲勢將受到影響。

根據美國農業部的預估，2009/10年度全球玉米的庫存消費比為15.8%，低於2008/09年度的17.8%，換言之，自09/01/2009開始的2009/10年度，全球玉米供需將更為吃緊，ibts預估，自3q09季末開始，玉米期貨報價將更具漲升動能，維持對大成 1210(TW) 、卜蜂 1215(TW) 、福壽 1219(TW) 等飼料廠買進的投資建議。

自4q08以來，美國農業部對2008/09年度全球黃豆庫存消費比的預估值逐月調降，06/2009的預估值為18.9%，明顯低於2007/08年度的23.0%，因阿根廷旱災對供給的影響持續加劇，預估在2008/09年度結束(08/2009前後仍將帶動黃豆期貨報價漲勢，3q09黃豆期貨報價走勢仍看好，對福懋油 1225(TW) 、大統益 1232(TW) 的投資建議為買進，目標價per 13x、per 14x。

◇重點股：統一 1216(TW)

統一為國內食品業龍頭，產品線除飲料、乳品、速食麵外，尚包括飼料、油脂等大宗物資。大宗物資的毛利率相對較低，若營收比重隨出貨增加而提高，則統一的毛利率雖將隨之降低，但仍有助於拉升獲利水準。

1q09農產品報價反彈，大宗物資產品報價雖也隨著上漲，但需求卻增加有限，加上必須去化先前建立的高價原料庫存，1q09統一的營業利益yoy-15.05%。不過，高價原料庫存多數已在1q09用磬，近期黃豆、玉米期貨報價觸底反彈，走勢將對統一的大宗物資業務有利。

除可受惠於農產品期貨報價觸底反彈外，統一已在中國市場耕耘多年，尚具有中概題材，投資建議為per 20~25x區間操作(以2009年稅後eps 1.51元為計算基礎。

◇重點股：福壽 1219(TW)

福壽主要生產飼料、黃豆油、黃豆粉。其中，黃豆油每年年出貨16~18萬噸，一般而言，在黃豆報價上漲後，黃豆油通常隨即可以調高價格，另外，黃豆油保存容易，若出貨時機拿捏得宜，對提升獲利也有助益，因此，黃豆油可視為影響福壽獲利波動的關鍵。

福壽黃豆的年使用量為20~25萬噸，玉米的年使用量為15~20萬噸，多數由美國進口。原料採購費用占總成本的80~85%，原料庫存通常可供1~2個月所需。

近3年福壽的pbr區間多在0.3~1.6x之間，近期黃豆、玉米期貨報價已自谷底中走出，對福壽有利，投資建議為買進，目標價pbr 1.2x。